特稿｜陆巧儿：A股需慎待外部冲击 年内再评估纳入事宜

此次疫情期间中国股市表现具有韧性，不过未来仍需警惕外部冲击的溢出效应，尤其是部分板块营收的海外敞口较大。此外，若要进一步吸引外资，当前两大问题至关重要——对于风险对冲和衍生品工具的获取、陆股通的交易假期安排。标普道琼斯指数例行于每年6月对包括中国A股市场在内的全球市场进行年度分类咨询，征求市场反馈意见，咨询结果一般于年底公布。

新冠肺炎疫情导致全球金融市场巨震，开放中的A股也在今年3月经历了波动洗礼。但此次，中国股市成了全球动荡下意料之外的“稳定器”。

经历了开放中的波动后，海外资管机构对A股的配置意愿持续上升，国际指数公司也将观望后续的纳入事宜。2019年9月，标普道琼斯新兴市场指数以25%的纳入因子纳入A股（占7%的市值权重），占比已不小。

中国股市此次表现具有韧性，不过未来仍需警惕外部冲击的溢出效应，尤其是部分板块营收的海外敞口较大。此外，若要进一步吸引外资，当前两大问题至关重要——对于风险对冲和衍生品工具的获取、陆股通的交易假期安排。标普道琼斯指数例行于每年6月对包括中国A股市场在内的全球市场进行年度分类咨询，征求市场反馈意见，咨询结果一般于年底公布。

“安全港”A股仍需慎待外部冲击

比起一季度的全球市场表现，A股相对强劲的表现缓解了标普道琼斯新兴市场指数的跌幅，该指数一季度跌24.61%，但标普新兴市场除中国外BMI指数一季度跌幅则高达32.8%。中国股市成了全球动荡下意料之外的“稳定器”。

A股历来波动较大，但此次整体波动较小，美股此前的跌幅则因程序化交易、赎回等被扩大。此次，A股并没有延期开市或出现大面积停牌，因此也给海外投资者留下了不错的印象。一季度，中国市场跑赢其他新兴市场，标普中国A股BMI指数仅下挫9.92%。

也正因如此，不少讨论称中国市场此次具备了“避风港”属性。不过，若全球经济陷入衰退，中国难以独善其身。后续也需要密切关注那些对海外营收敞口较大的板块，可能会承受一定压力。例如，在标普全中国本土BMI指数中，海外收入占比最高的行业包括：航运的海外收入占比高达68.9%，休闲产品62.2%，科技硬件58.7%，电子设备和零部件49.3%，半导体和半导体设备42.1%，汽车零部件29.9%，能源设备和服务29.8%，航空27.2%，等等。

不过，整体而言，在标普全中国本土BMI指数中，仅14.4%的中国公司营收来源于海外，这也意味着这些公司更受国内需求的影响。海外收入敞口最低的几个行业包括：无线通信服务0.8%，医疗保健科技1%，电气设备1.4%，互动媒体和服务1.9%，食品和主食零售2%，消费金融2.1%，道路铁路2.4%，房地产管理和开发2.5%。

此前有不少客户反馈，对于中国的互联网服务更有兴趣，疫情将影响实体零售，但相比之下，互联网零售有很大的优势，也很少会受到海外影响。

4月14日，国际货币基金组织（IMF）预测2020年全球经济增长率降至-3%，与1月的预测相比下调幅度高达6.3个百分点，并将此次疫情称为“大封锁”，并认为这是“大萧条”以来最严重的经济衰退，远超2008年金融危机。当前全球财政刺激高达8万亿美元。但不同于2008年金融危机，中国此次防控及时，因此刺激政策相比2008年和当前的其他海外主要经济体更为保守，3月PMI数据出现反弹，4、5月仍维持在荣枯线以上，投资者目前也在关注后续的政策和经济数据。

衍生品和假期风险问题突出

经历了此次剧烈波动，海外客户对于对冲工具的需求提升，且陆股通交易假期的不同也导致基金调仓、应对赎回存在一定挑战。

就假期问题，目前沪/深港通只能在两地市场均交易的日子才开放，日后会否调整则是各界一直关注的问题。此前接近港交所的人士也表示，这一问题其实相关方面一直都在沟通协商，有些投资者担忧，在本地市场长假停市期间万一遇到市场急剧动荡，投资者将无法入市抛售持有的对方市场股票。早前港交所提及，解决这一小概率事件的唯一方法就是，让业界完全改变本地市场假期安排，人为地去适应对方市场的开市时间。

但此次的剧烈波动将节日假期不同的风险放大，尤其是A股在此前春节期间休市。假期不同不利于外资基金的风险管理，加之中国假期较长。鉴于A股在海外基金的全球投资组合中，若出现赎回，假期不同将导致操作出现问题。但就目前而言，这一问题尚待更易操作的解决方式。

此外，波动也放大了风险管理工具缺失的问题。当前，海外投资者可用来对冲A股风险的工具仅有新加坡富时A50股指期货。当前不少海外客户希望我们和中国监管层沟通相关事宜，如果获得批准，标普道琼斯方面也乐于参与相关对冲工具的设计。

但是，还需要考虑更深层次的问题。一个有效的对冲工具需要参与者多、交易量大、流动性好，如果盲目推出衍生工具，但对冲需求不足，届时推出很多指数对冲工具也可能无法起到有效的风险管理效果。此外，还需要考量，中国股市的哪一个板块或指数群体的风险对冲需求更大，进而来针对需求设计指数产 品。

年度检视将再对A股纳入进行评估

值得一提的是，MSCI去年提到，在解决了下述所有问题后，才会就进一步扩大纳入A股的议题展开公开咨询，这些问题包括风险对冲和衍生品工具的获取，中国A股较短的结算周期，陆股通的交易假期安排，在陆股通中形成有效的综合交易机制。

对此，标普道琼斯方面并未提及过必须要解决这四大问题，才会考虑进一步对扩大纳入A股进行公开咨询，但就目前来看，鉴于A股在新兴市场指数中的占比已不小，且投资者获得中国的敞口也并不一定要通过A股（中国香港、美国等市场有众多中概股），因此海外客户目前并没有很急迫的需求来要求大幅扩大对A股的纳入因子。

事实上，自2013 年以来，中国A股就作为标普道琼斯年度国家分类咨询的一部分，对中国A股的纳入进行分析和审核。我们每年都会向机构投资者征询意见。直到2018年，随着互联互通机制不断完善，外资也对A股产生越发浓厚的兴趣，大家觉得纳入的时机已经成熟。A股于2019年9月正式被纳入标普道琼斯新兴市场指数，未来进一步扩容只是时间问题，具体仍然取决于每年的咨询结果。