中金：5月出口同比增速或下降至

　　中金公司预计各项内需指标均延续明显的回暖趋势，但出口增长走弱。具体看：5月工业生产或将进一步加速。5-6月基建与地产投资增速回升至、甚至超过疫情前的趋势增速。此外，虽然仍在相对低位，但国内总消费也有望在5月明显修复。5月高频指标显示全球经济活动仍然低迷，同时考虑到3月中以来出口订单下滑可能存在滞后影响，5月出口增长可能继续面临下行压力[1]。近几个月持续较为积极的信号是，社融增速这一较为有代表性的领先指标上升之势已经确立，并大概率在5月延续。5月CPI与PPI等通胀指标可能继续回落。

　　中金公司预计5月工业增加值同比增速从4月的3.9%上升至6%左右——也就是逼近疫前的趋势增速。发改委近期透露，5月前20天全国发电量同比增长5.2%[2]，而4月为同比0.3%。同时，六大电厂日耗煤同比增速从4月的-13.1%跳升至5月1-27日的7.4%，中金公司的中金开工指数（CICC PAT）[3]也从4月日均的87%爬升至5月至今的91%。高炉、煤炭、水泥企业的开工率继续上升。综上，中金公司预计工业增速继续回升。（下表中列出了中金公司对2020年5-6月主要宏观经济指标的预测。）

　　图表: 5-6月宏观经济数据预测

　　资料来源：CEIC，中金公司研究部

　　预计5月名义社会消费品零售总额同比降幅可能从4月的7.5%收窄至2%附近。高频数据显示，乘用车零售量的同比降幅从4月的5.6%进一步收窄至5月1-24日的5%。同时，中金公司监测的货运物流、市内拥堵情况等线上线下经济活动指标持续恢复，预计其他消费品类的增速可能也将继续回暖。此外，政策继续推动扩内需，许多地方政府推出了消费券、汽车消费刺激政策等促消费举措。值得注意的是，虽然短期内消费同比增长的恢复进度可能慢于投资与工业生产，但其环比回升速度可能反而更快。

　　5月名义固定资产投资（FAI）同比增速可能从4月的0.8%加快至5%左右——可能亦回升至疫前趋势增长；考虑到5月PPI可能已经降至-3%左右，这一增速已然不弱。由此，累计同比增速预计从4月的-10.3%上升至5月的-6%。在此，中金公司照例重申，这里预测的统计局月报的 FAI 增速旨在表达中金公司对于其潜在趋势的一些判断，但实际公布的数值可能有一定程度的“失真”[4]。具体而言，基建投资在5月加速上升，基建相关行业产能利用率回升速度领先于其他部门，包括建筑钢材成交、基建项目融资进程、以及基建项目储备[5]。同时，高频数据显示5月至今商品房销售增速较4月进一步攀升，地产投资增速可能将显韧性。制造业投资可能继续恢复，但企业现金流压力犹存[6]，其回升进度仍将慢于基建与地产投资。

　　5月出口同比增速可能从4月的+3.5%下降至5月的-15%，进口增速估算也将从-14.2%下降至-20%左右。虽然5月起欧美经济审慎重启，但海外经济活跃度仍然低迷。5月日本与欧元区制造业PMI初值有所恢复，而美国制造业PMI进一步恶化。韩国前20天出口增速仍处-20.3%的低位。同时，新冠疫情以来出口订单下滑的滞后效应可能将在近期压制出口增速[7]。

　　中金公司预计，社融同比增速将从4月的12.0%进一步攀升至12.3%，年化月环比增速将从4月的14.4%上升至15.1%。由此1-5月社融增长均保持较高速度——预计5月新增人民币贷款为1.4万亿元，新增社融可能达到2.7万亿元。同时，5月M2同比增速可能进一步走高至11.2%。虽然5月LPR下调暂缓，但受益于定向降准、流动性条件仍然相对宽松：5月中旬，对中小银行定向降准50bp正式生效，释放流动性约2000亿元。由此，中金公司预计5月新增贷款将继续保持高位。此外，5月新增社融中的非贷项目总额约为1.3万亿元：随着1万亿元地方债专项债发行计划如期完成，5月各类政府债券净发行总计约1.5万亿元。然而，由于大量政府债券在月末发放，这部分债券可能由于簿记时间的延迟，被央行计入6月的政府债券净发行；同时，考虑到特别国债可能即将发行，6月的政府债净融资预计将继续维持高位。虽然5月信用债净融资从4月的约8000亿元降至1800亿元左右，但仍高于去年同期。

　　食品通胀回落可能继续引领CPI下行，但5个月的信贷周期回升后，非食品通胀可能会在5月开始企稳——预计5月CPI同比将从4月的3.3%降至2.4%，而PPI同比可能从-3.1%进一步降至-3.3%。受猪肉价格下跌拖累，5月至今食品价格同比涨幅明显收窄。同时，5月全球油价反弹，国内部分工业品价格也有所回升，包括螺纹钢、铜、水泥和化工产品等。

　　5月外汇储备可能上升约50亿美元至3.10万亿美元。5月至今美国长期国债收益率较4月底小幅上升5bp，可能压低外储估值；但另一方面，美元指数环比下跌0.11%，对外储估值水平有一定提振。综上，中金公司预计外汇储备可能小幅上升。

　　鉴于年初至今信贷周期回升的趋势已经确立、且国内复产复工较为积极，5-6月内需继续回升的势头有望保持，且热点可能从基建投资端逐渐传导到消费。往前看，短期内需继续回暖的确定性仍明显高于外需回升。值得注意的是，全国人大明确要求引导2020年M2与社融增速“明显高于”去年，表明政策将对内需修复持续提供信贷支持，尤其是如果外需环境不确定性延续。分部门看，预计政府主导投资将继续带动内需恢复，而地产投资与消费需求也将环比回暖。从外需角度而言，虽然欧美开始逐步审慎重启经济，但海外疫情远未完全控制。全球经济活跃度的回升路径预计“道阻且长”。在此宏观背景下，中金公司预计国内财政与货币政策将保持宽松，以稳增长、扩内需。