创金合信李游：明年仍是结构性牛市，看好周期龙头、新能源方向|基遇2021第5期

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2020年关将至，回顾今年，新冠疫情冲击为全球经济带来了不确定性，A股市场行情持续变幻。

搜狐财经《基金佳问》栏目特别推出“基遇2021”专题系列报道，盘点A股市场以及细分领域年内行情，展望及预测2021年各行业板块未来中长期的投资机遇，挑选具有投资潜力的基金产品。

做客本期《基遇2021》的基金经理，是来自创金合信基金的创金合信工业周期基金经理李游，本期聚焦的主题为分享2021年工业周期及相关子行业的投资赛道。

李游，中南财经政法大学金融学硕士；曾任五矿期货研究员、华创证券研究员、第一创业证券研究员；2014年8月加入创金合信基金担任研究部行业研究员，现任创金合信工业周期基金经理。

截至2020年12月15日，创金合信工业周期基金A类份额今年以来收益率为104.89%，同类（普通股票型基金）排名3/404；最近一年收益率为122.67%，同类排名5/389。

在工业周期相关领域，创金合信基金李游继续看好传统周期的龙头公司和新能源两大方向。传统周期行业中更偏重机械、建材、化工等行业的龙头公司；新能源行业则看好光伏和电动车。

今年下半年以来，伴随国内疫情有效控制，近期全球疫苗也取得了较大的进展，国内需求好转，化工行业的景气度迎来回升。

据同花顺显示，自今年7月初以来，有色金属、煤炭分别累计上涨22.98%、8.40%；但与此同时，水泥指数自8月以来面临波动，如何把握2021年工业周期产品的投资机遇是投资者们关注的热点问题。

目前，众多对冲基金看好金属类大宗商品的投资行情，伴随近期，有色、煤炭、铁矿石等大宗商品的上涨，有市场观点预测明年会迎来大通胀。

李游表示，预计明年全球经济不会有特别强劲的复苏，而且中长周期来看，大宗商品的主要需求方中国的经济仍然会减速，大宗商品缺乏中长期上涨的逻辑。

此外，李游预计，2021年市场仍然是结构性牛市，只是预期收益率会明显低于前两年。相对而言，明年更看好低估值的顺周期板块。全球经济复苏会带来顺周期板块阶段性业绩改善，而且本身估值合理偏低，面临的流动性收紧压力也更小。

基金佳问：明年对于工业周期相关的子行业，您会选择什么样的赛道？对于明年的市场，您最看好哪些细分领域，背后的逻辑是什么？

李游：明年我会继续看好传统周期的龙头公司和新能源两大方向，大的战略方向不会变，只会做一些战术上的结构调整。

对于传统周期行业，我会继续重点配置机械、建材、化工等行业的龙头公司，看好的大逻辑是行业供给端的结构优化，龙头公司凭借技术、规模、成本优势继续提升市占率，这些行业中相对最看好化工，因为化工很多产品出口占比较大，更受益于全球经济复苏。

对于新能源行业，我继续看好光伏和电动车，看好的大逻辑是新能源成本降低加速行业成长，而且在主要经济体大力推动碳减排的大背景下，新能源行业未来增长的确定性进一步增强。

基金佳问：今年内，新能源汽车制造以及光伏行情火爆，其背后的原因是什么？您认为2021年，新能源行情是否会延续下去？投资者应如何把握明年新能源行业的投资机会？

李游： 光伏行情火爆的原因主要是疫情使得组件价格大幅下跌，全球光伏平价时代提前到来，并刺激全球装机在下半年大幅增长。

疫情过后国内电动车销量在下半年快速增长，爆款车型推出和降价是主要推动力；另外，疫情期间欧洲许多国家出台了绿色经济刺激计划，提高电动车补贴成为重要一环，加上欧洲本土一些传统车企推出有竞争力的电动车型，这都加速了欧洲电动车的增长和渗透率的提高。

明年我觉得新能源行业仍然有较大的投资机会，预计光伏和电动车的景气度还会继续往上。对应明年业绩，光伏行业龙头公司的估值仍然还有一定的上升空间，重点看好成本和规模优势明显的龙头公司，因光伏行业周期波动会明显减弱，现金流边际好转，估值会得到提升。

新能源产业链方面，最看好电池和隔膜环节，因为这两个环节龙头公司的技术和成本优势最明显，可以保持甚至进一步提高全球市场占有率。此外，电动车龙头公司估值不便宜，但仍然有可能挣到业绩超预期的钱。

基金佳问：对于传统周期板块来说，有色、煤炭始终是传统周期的重要赛道，您认为明年上述领域会有哪些投资机会？

李游：全球经济复苏，有色板块会相对更加受益，因为有色的需求在全球，而且在海外经济明显复苏之前，宽松的流动性大背景不会改变，金融属性和商品属性对有色金属价格都有支撑。

除此之外，还看好新能源汽车的上游锂钴行业，随着需求爆发以及短期供给释放需要时间，锂钴的价格存在大幅上涨的可能。煤炭的需求在国内，目前的煤价对国内经济复苏已经有充分的反映，继续大幅上涨的概率不大。

基金佳问：目前，众多对冲基金看好金属类大宗商品的投资行情，伴随近期，有色、煤炭、铁矿石等大宗商品的上涨，有市场观点预测明年会迎来大通胀？您如何看待这一观点？请分析一下金属类大宗商品的投资机会？

李游：短期我看好大宗商品价格的表现，具体逻辑上文有提到。但是，由于缺乏进一步的刺激手段，我倾向于认为明年全球经济不会有特别强劲的复苏，而且中长周期来看，大宗商品的主要需求方中国的经济仍然会减速，大宗商品缺乏中长期上涨的逻辑。

总体而言，我认为全球通胀水平会往上但不会出现大通胀。大宗商品的投资机会仍然是阶段性的，需要把握好节奏。

基金佳问：今年疫情爆发后，我国快速复工复产，随着国内制造业产能的快速复苏，有市场观点认为，重点看好能够实现进口替代的高端制造行业。请问，高端制造业的投资机会主要在哪里？

李游：疫情期间，由于国外产能受限，很多需要进口的高端制造领域，国产品牌迎来了加速进口替代的契机，比如工程机械液压泵阀、工控自动化和风机主轴等领域。随着海外疫情未来好转，有一些订单会流转回海外，同样会有一些客户和订单会留存下来，因为中国制造确实在过去一些年取得了显著的进步。

工程机械行业过去几年行业景气度没有大幅波动，因该行业销售从过去完全依靠投资拉动过渡至劳动力替代需求和更新需求拉动。在行业销量相对平稳的背景下，龙头公司依靠高研发投入竞争力越来越强，未来进口替代和全球替代的空间还很大，有望不断提升在国内和海外的市占率。

此外，预计未来国内高端制造会在更高精尖的科技领域加速进口替代，比如军工、生物医疗和半导体等。

基金佳问：周期行业过去通常主要根据行业景气度做投资，但最近两年这样的逻辑在一些周期核心资产的投资上发生了变化，请问具体的原因是什么？

李游：过去周期行业主要通过判断所在的行业景气度进行投资，那是因为当时中国经济还处在高增长高波动阶段，行业波动比较明显，也就是周期性比较明显，此时周期行业的需求端与固定资产投资密切相关，投资体现在需求逻辑上，以获取行业景气往上的β收益为主，稳定性较差。

但是，近两年中国进入存量经济时代，周期性行业的中长期投资逻辑发生了变化，投资体现在供给端集中度提高的逻辑，即行业内结构优化，以获取公司内生α收益为主，更稳定更持续。总的而言，就是市场的投资逻辑更加注重长期成长，这种趋势还会持续下去。

基金佳问：您在基金定期报告里提出以配置周期成长股为主，请问您是如何定义这类资产的？您管理创金合信工业周期时的投资逻辑是怎样的？

李游：周期成长股是指具有较强周期性，但拉长看能够凭借内生成长性穿越周期，反映到资本市场上，这些公司的业绩、股价波动上行，最典型的例子是水泥和MDI行业的龙头公司。

创金合信工业周期基金采用的自上而下和自下而上相结合的投资方法，因为投资的行业周期性较强，所以需要“自上而下”研究；又由于其具有很强的成长性，所以需要通过“自下而上”精选个股。其中行业周期是β，公司内生成长性是α，既注重行业景气度，又重视公司的内生成长性，力争获取行业周期景气度往上和公司内生性成长相叠加的双重收益。

投资的具体路径是先选出好赛道、好公司。周期性行业选股的标准是要在成本差异大的行业中寻找成本优势最明显的龙头公司。因为周期行业大多生产的是标准工业品，且较为同质，公司之间比拼的主要是成本，一般成本差异小的周期行业竞争格局不会太好，很难出龙头公司。然后再根据行业景气度做择时，因为周期股的股价波动相对较大，所以需要进行择时，一般行业底部区间是比较好的介入时机。