联想控股（3396.HK）：营收延续稳健增长态势，股价复苏拐点在何方？

8月27日，联想控股（3396.HK）发布中期业绩公告。尽管受疫情的大幅冲击，2020年H1，公司实现营业收入1848.66亿元，同比增长3%，实现了自2017年以来第七个报告期的连续增长，成长韧性彰显。但疫情还是不可避免地对净利润造成影响。这份财报有哪些要点值得解读？

一、财务投资逆势博取佳绩，预计下半年业绩将爆发

联想控股业务主要包括战略投资和财务投资两个业务板块。2020年H1，战略投资板块表现较为稳健，收入同比增长3.06%；而财务投资板块更为亮眼，收入同比增速高达27%，股东净利润亦同比增长6%至14.27亿元。值得注意的是，疫情下Pizza Express在英国的门店被迫停业，导致陷入困境，Wework同样由于疫情影响业绩大受打击。如果剔除这两个项目的拖累，估计上半年财务板块的营收接近翻倍。

财务投资板块逆势博取佳绩，离不开联想控股在创投同业领先的投资平台。公司的财务投资业务主要通过天使投资机构联想之星、私募股权投资机构君联资本和投资管理机构弘毅投资来开展。三大平台的管理规模、募资情况和投资项目的情况均处于行业顶尖水平。联想之星在管项目有近30个发生下轮融资， 4个项目实现退出，并且四期人民币基金已完成第二轮交割。君联资本募集基金总额人民币7.87亿元，完成新投资22个，全部或部分退出项目25个, 为联想控股贡献现金回流超过13亿元；弘毅投资完成地产三期基金的首次交割。三大平台的项目的新投和退出保持稳中有升。

根据中期业绩报告，上半年财务投资板块共实现7个项目过会，包括燃石医学（美国纳斯达克），开拓药业（香港联交所），赛伍技术（A股主板），优刻得、 燕麦科技、国盾量子（A股科创板），WiPAM（韩国创业板）。截至中期业绩公告日，以上七个项目已经全部上市，另有海晨物流于8月完成在深交所创业板上市。但值得注意的是，在报告期内上市只有五家。也就是说为上半年财报贡献收入的只有五家。而另外的三个项目，加上其他申报项目有望密集上市，下半年财务投资板块的业绩可能迎来爆发性增长。

另外，该等项目大部分都是一线项目，当中不乏科技独角兽，说明公司投资项目量质兼具，并具有催化项目在全球资本市场落地的能力。比如，优刻得是A股市场上的稀缺云标的，并是市占率前五的云厂商；国盾量子是由中科大发起设立、中科院控股参股的量子保密通信的龙头。除此之外，联想控股还有至少有12家企业已递交IPO申报材料，包括读客文化、中伟新材、健耕医药、科美诊断、康众医疗、盛诺基医药、凯因科技、微导纳米、诺思格医药、百洋医药、国科恒泰、海目星激光，亦多为科技赛道、医疗赛道的优质项目。此两个赛道审核速度较快，上市后市场估值较高，预计下半年及明年为公司带来的盈利可期。

二、战略投资基本面稳定向上，后疫情期业绩持续恢复

从过去的业绩来看，联想控股战略投资业务长期保持稳定。2020年上半年，战略投资业务实现收入1844.56亿元，同比上升3.06%；但由于一次性因素的影响，公司净利润为-0.36亿元，由去年同期的19.75亿元盈利转亏。

报告期内，一次性因素贡献归母净亏损13.7亿元，同比下降超17亿元，是导致利润下滑的最主要原因。一次性因素包括神州租车计提大额减值导致亏损贡献同比增加超10亿元，以及去年同期拉卡拉上市确认稀释收益2.65亿元等。其中，神州租车受疫情重创。根据神州租车的公告，2020上半年预计产生亏损38亿元到43亿元，而去年同期净利润2.79亿元。

但神州租车的至暗时刻已经过去。伴随国内疫情好转，神州租车下半年的运营情况有望实现环比改善。更重要的是，上汽集团计划以全资子公司汽香港，收购神州租车近三成的股份，成为神州租车第一大股东。原大股东陆正耀持股已通过减持降低至20.92%。神州租车专注短租业务，可依托上汽在产业各领域的资源，将降低财务成本，更快地恢复正常运营，从而实现更好的财务表现。

此外，公司的幼儿园业务在疫情严重期间闭园，因此净利润出现大幅下滑。农业与食品板块的水果和海鲜业务也出现利润下滑。从需求端来看，由于疫情影响，餐饮行业大幅收缩；从供给端来看，海外船运受阻，导致海鲜业务延期。而随着疫情的恢复，业绩修复指日可待。

此外，联想控股的多个板块显现了穿越周期、抵御风险的能力。尤其是东航物流、正奇金融、拉卡拉支付、联想集团、联泓新材料等企业都成功保持业绩的稳定或增长。其中东航物流是中国航空物流领域的龙头企业， 为全球防疫抗灾、复工复产做出重大贡献，2020年上半年业绩表现良好。正奇金融坚持 “投贷联动”的业务模式，成果转换明显，被投企业中艾可蓝环保创业板上市、 天合光能科创板上市、 圣湘生物科创板顺利过会， 2020年H1净利润同比增长49%。

总体来看，公司战略投资板块基本面稳健，短期冲击不改长期增长趋势。

三、经营风险底部出清，股价复苏拐点在即

如果剔除黑天鹅事件的影响，2020年上半年联想控股的净利润实现正增长。而疫情带来的冲击已经见顶，经营风险底部出清，受冲击的板块的业绩在下半年大概率迎来修复。

另外，财务板块的国盾量子、 WiPAM、海晨物流，金融服务板块的正奇金融所投项目圣湘生物、农业与食品板块中的华文食品均已在下半年实现上市或上市在即。另有多个IPO项目在稳步推进。因此，预计下半年的业绩将会迎来较高增速。

由于联想控股早于7月发布盈警，因此市场对利润下滑的利空已消化完毕。中期业绩报告一出，股价出现反弹。目前，公司控股的总资产应已过千亿，市值却仅为200多亿，市净率不到0.34，接近上市以来的最低点（最低点在疫情下港股重挫时期）。利空出尽下，联想控股可能迎来业绩修复拐点，值得关注。