ROE持续创新高，解码绿地香港（0337.HK）高质量增长的“长跑基因”

一、中期业绩稳健提升，长期高ROE 凸显优秀运营质量

房地产行业迈过高速增长阶段，开始进入到下半场，市场预计2020年房地产市场总量大概率保持在15万亿元的规模。伴随行业集中度提升、竞争加剧、结构分化等大趋势，未来房企的核心竞争力究竟体现在什么地方？绿地香港七年的高ROE、高质量发展历程给了笔者一个独特的观察视角。

随着港股踏入中报期，绿地香港也于近期公布其2020年中期业绩。财报数据显示，绿地香港总资产首次突破千亿规模，达到人民币约1,085.75亿元，上半年核心净利润达人民币6.46亿元，同比增加约24%；实现收入达人民币64亿元，同比增加约10%；毛利润达人民币20.91亿元，毛利润率为33%；归属于本公司拥有人的净利润达人民币6.5亿元。整体来看，即便面对疫情的压力，绿地香港仍然保持着稳中向好的盈利能力。除此以外，公司的债务结构也在不断优化，融资成本保持在行业低位，2020年中期的有效利息成本下降至5.5%，净有息负债率维持在38%的低位水平，境外有息负债占比降低至24%，进一步规避了外汇风险的不确定性，增加了财务运营的稳健性。同时，公司2020年中期回款率逾92%，现金余额维持在百亿元的水平，现金短债比接近2倍，流动性充裕。

一直以来，相比于过度追求规模的高杠杆房企，绿地香港更加注重长远的战略布局，高权益的优质土储，数字科技赋能大运营，以及审慎稳健的财务和现金流管理。作为盈利型房企的标杆，绿地香港更是资本市场典型的高成长、高收益、高分红标杆房企，据统计，自公司2013年成立七年之间，绿地香港已累计为股东创造近77亿人民币的利润，每股收益从2013年的0.02元增长至2019年的0.89元，增长近44倍。公司在持续、稳定地为股东带来高回报的同时，也实实在在地回馈给股东，分红金额保持逐年提升的态势，2016年每股分红0.10港元、2017年每股分红0.15港元、2018年每股分红0.20港元、2019年每股分红0.25港元，股利支付率也一路攀升至最高近30%，当前稳定在25%左右。逐年提升的股利分配，突显出绿地香港优秀的经营质量和强大的盈利能力。

数据来源: 公司财报

巴菲特曾说，如果只能用一个指标去选择投资标的，他会毫不犹豫地选择ROE（净资产收益率）。因为ROE指标可以指引他快速找到那些可能具有某种经济商誉的企业，简而言之，ROE衡量了公司对股东投入资本的利用效率，是反映股东收益水平的核心指标。巴菲特将高ROE作为其寻找“商誉”的入口。

从绿地香港的表现来看，公司ROE从2013年的0.7%上升到2019年的22%，提升超20个百分点。尤其是自2016年来，该指标一直保持在14%以上，四年平均值约为16.6%。

数据来源: 公司财报

我们知道，在市场经济中，回报率高的行业最终会吸引强烈的竞争，最终致使回报率回到社会平均利润之中，这也是我们看到迈过红利阶段的房地产行业近年来整体利润率呈现下滑的趋势，那么对于行业内的企业而言，如何保持高的回报率，则势必需要非常强的护城河，诸如品牌、产品力、运营能力、低成本竞争优势等。显然从ROE表现不难看到，绿地香港保持了在行业的持续竞争优势，实现了自身盈利水平不断提升。那么它是怎么做到的呢？带着这一疑问，结合公司过往表现及2020年中期业绩成绩一同来寻找答案。

二、核心盈利指标不断提升，持续推进高质量发展

绿地香港持续保持规模快步增长的同时，不断强化运营，推动降本增效，借助机制创新，激发企业内核驱动力，公司当前已经全面进入到稳健、高质量、可持续发展的新阶段。

从长期视角来看，绿地香港的经营表现可谓业内高质量增长的典范。

我们具体来分析以下几大关键指标：

1. 公司合约销售：

从2013年的34.86亿上升到2019年的484.58亿，年均复合增长率逾55%；

数据来源: 公司财报

2. 公司营收：

从2013年的54.48亿上升到2019年的176.62亿，年均复合增长率近22%；

3. 归属于本公司拥有人的净利润：

从2013年的约3,500万上升到2019年的24.74亿，年均复合增长率逾103%。

数据来源: 公司财报

4. 毛利率和净利率：

可以看到，不论是合约销售、营收、净利润这些指标都保持着非常高的增长姿态，而更为突出的还体现在盈利能力上，公司毛利率长期稳定在高位，近几年更是稳步提升，而净利率则从2015年开始呈现快速向上的趋势，提升势头强劲。2019年，公司整体毛利率达到31%，净利率达到17.22%，处在行业领先水平。2020年中期的毛利率达33%。

数据来源: 公司财报

5. 净负债率

规模快速扩大、盈利能力大幅提升的同时，绿地香港亦保持着整体财务状况的健康稳健。

从衡量房企真实负债压力和杠杆水平的净负债率指标来看，绿地香港的该项指标自2015年来至今总体呈现快速下降的趋势，截至2019年底，净负债率已经由2015年的172%下降至2019年的18%。2020年中期也仅为38%，绿地香港具备强大的抗风险能力。

数据来源: 公司财报

实际上绿地香港能够有着长期优异的业绩表现，尤其是盈利能力上的优异成绩，更多的还在于公司不断踏准房地产行业发展周期的节奏，其一方面，善于借助杠杆的放大效应，在行业扩张周期适度提高杠杆，加速扩张，取得远优于行业平均的增长成绩；而另一方面，公司也高度注重风险管控，在行业低谷期，加强资金风险管控、降低企业财务成本扩展利润空间。

当前在“房住不炒”以及“不将房地产作为短期刺激经济的手段”的主基调指引下,房地产行业正进入到平稳发展的新长周期。 在这一阶段，宏观环境的不确定性仍然较高，监管机构也在持续推动房地产行业去杠杆。近期市场更是传闻，有关部门设置出“三道红线”：剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍。

绿地香港未雨绸缪，5年前已主动进行降杠杆、减负债、优结构，并在强化现金流管控层面取得了显著成绩。2020年中期，绿地香港的净负债率仅为38%，继续保持在行业较低的水平；公司现金余额超人民币103亿元，现金短债比约为1.86，较低的净负债率和充足的现金大大增强了公司的抗风险能力，与高杠杆的房企相比，绿地香港更具竞争优势。

三、大力推进数字化运营管理，构建房地产下半场核心竞争力

地产存量时代，房企的竞争更在于效率的提升和经营模式的进化，用创新科技推动房地产科技化、数字化转型已成为行业的重要发展趋势。

绿地香港围绕大数据、人工智能、云服务等新兴技术积极打造数字科技平台，对内，公司建设数据中台，高效辅助管理决策，快速提升管理效能，为企业管理降本、增效、赋能。对外，公司搭建互联网平台及物联网平台，以互联网运营思维为本，积极拓展客户来源渠道，全面提升客户服务质量，充分挖掘客户消费潜力，为公司主营业务运营及拓展提供强力支持。

公司在数字科技平台建设、科技创新赋能上取得的成绩可以从以下四个方面来观察：

1· 合制电商云平台

2018年9月，绿地香港自主研发建设的互联网建筑电商采购云平台“合制电商平台”正式上线，平台瞄准线上建筑材料采购和产业链升级，去中介化，大大节省招标时间和人力投入。经测算，节省招标时间80%，节省人力投入90%，节省采购成本30%。

2019年合制电商平台交易金额达成功突破百亿大关，平台采购商达60+、平台供应商达1,000+、会员用户达1,000+、订单数量累计1,156笔、平台商品数117,711件。该平台上线以来功能不断进化、服务日益延伸，随着未来不断推进平台开放化、市场化，还将有望成为公司新的利润增长点。

2· 数字化成本管控

公司建立了成本大数据平台，智能成本管控辅助决策，运用“标准化、数字化、可视化”科学分析和优化公司项目成本结构。从基础数据到经济指标、技术指标、体量指标、盈利数据等，实现一键快速查询，多维度对比，公司累计超30万条成本SKU，每条成本SKU数据包含标准、施工、时间、地域四大情景维度标签，实现了成本科目与技术标准相打通，解决了拿地测算成本及时准确与快速决策间的矛盾。

3· BIM系统

绿地香港将BIM系统作为一种提升工程效率、降低建筑成本的有效手段，其通过企业级大数据的积累和深度应用，一方面可以让项目得到降本增效的效果，另一方面也可以让企业实现精益化、集约化的管理，提升企业核心竞争力。而在公司2020启动的项目中，常州新北、丹徒翠园等多个项目均有应用。

4· 履约评估体系

绿地香港自主开发了建筑业首创的供应商大众点评-履约评估平台。该平台旨在通过在线化、碎片化、常态化的履约评估，充分考察工程承包商、供应商的实际履约能力，帮助开发商搭建线上供应链生态系统，加强与供应商的连接，助力房企更方便地对供应商进行全周期管理、提高招标效率，同时提供智能数据服务。

该平台于2018年6月正式上线，现阶段累计供应商逾3,000家，评估项目达到百余个，累计评估合同逾9,000份，评估用户逾3,200名，累计评估记录已经超过了一百万条。

值得一提的是，通过平台还可以实现舆情监控，所有舆情监控的数据，包括从天眼查得到的一些共享数据，还有对供应商在履约过程当中出现的风险会实现八大类的舆情监控，可以实时掌握供应商资质的情况。最后生成多维度的供应商的体检报告。

由上不难看到，得益于在科技层面的深度布局，绿地香港不仅提升了成本管控能力和企业运营效率，同时还展现了强大的创新能力也为未来的业绩增长开辟了更广阔的空间。

四、持续聚焦和优化核心城市群布局，“8+X 产品系列”构建美好生活方式

绿地香港能够不断在行业中持续高速增长并为股东创造高额利润离不开公司高瞻远瞩的战略布局以及对产品力的极致追求。

从布局来看，公司长期致力于提升土地储备实力，打造集省会城市、强二线城市及高铁新城兼具均衡与纵深特点的布局，其土储战略布局涵盖长三角区域、粤港澳大湾区、海南自贸区和一带一路门户区四大核心区域，其中在长三角与泛珠三角区域的核心城市群更是形成了深耕优势。

截至业绩发布，绿地香港共进入26个城市，拥有70个项目，总建筑面积达2,200万平方米，总货值近2,500亿。其中逾70%分布在新一线和省会重点城市。平均楼板价约3,092元/平方米，权益比约为85%。从长期视角来看，绿地香港在不断发展过程中，持续保持着克制的姿态，不为盲目追求规模而下沉到风险较大的三四线，其高度注重项目的质量和效益，低成本的拿地策略，也为其带来了业绩的不断释放。

其次再从产品力层面来看，面对消费升级的大趋势，服务体验升级和产品力提升也愈发成为竞争的重要筹码。而绿地香港在产品力方面持续精雕细琢，深挖产品价值，结合各个产品的自身特色，匠心打造精工品质。

此次半年度业绩发布上，绿地香港公布了其全面升级后的产品系列，在原有的“超高层、文旅、康养、TOD、体验型商业、科技健康宅”的基础上扩充了“酒店”、“花园办公”、“贸易港”、“城市更新”等系列，形成更为完善细致的“8+X”产品系列，以满足不同层次需求的消费者。绿地香港在上半年共斩获行业内16项大奖。

优质的产品力提升了公司的品牌效应，也为公司带来了产品溢价。公司今年开盘的多个新项目均在市场上取得巨大反响，引爆销售热潮。位于南通金沙湾的绿地江海图项目，两开两罄，劲销逾16亿。位于扬州的网红盘绿地也今东南和位于江阴的绿地敔山天地首次推盘去化率即超过80%，热销均逾11亿。位于苏州的太湖朗峯项目作为苏州湾半岛板块的第一个纯新盘人气爆棚，首开劲销超8.5亿。

五、机制与模式创新，挖掘和激发企业内生动力

伴随整个行业从追求规模转向追求效益，房企的利润更大的释放空间必然来自于机制创新。

一方面在于管理创新，如何实现内部革命，优化体系结构、设置激励计划等都将是各大房企重要的发力点。

从体系变革来看，最核心的还是在团队的管理和人员的培养上，绿地香港极其重视人才的培养，提倡“能者上、平者让、庸者下”的理念，搭建“有温度、有深度、有效度”的人才培养体系，公司建立了《干部考核竞聘制度》，有效打通了员工晋升通道，激发了员工的积极性。

值得一提的是，早在2018年初，绿地香港就提出了“三个一百”人才战略，该战略目标是为了补充新鲜血液、夯实队伍建设、发掘高潜人才。对此，公司还成功打造绿动力”管培生项目，透过提供全方位培养体系，为公司输送未来中高层管理者和业务专家。截至2019年末，公司拥有本科及硕士以上比例员工达79%，员工队伍素质不断得到提升。

得益于在体制机制的革新以及地产科技等方面的创新升级、赋能增效，公司2013年以来人均销售额持续稳步提升，从2013年的500万人民币每人上升到2019年的3,237万元人民币每人。

此外，再从激励机制来看，“跟投”制度是近年来整个行业持续热议的话题，据了解，目前绿地香港已在大力推行“项目跟投制度”，透过这一同股同权同责同利的激励机制，其实现了公司股东、管理层和一线项目团队“凝心聚力”共促发展。可以预见的是，借助这一机制不仅将有利地调动企业管理层和一线员工的积极性、创造性和凝聚力，也有利于稳定核心队伍，驱动企业经营效益迈上更高的台阶。

作为一家具有国有成分的房地产企业，绿地香港采取跟投机制，展现了其在企业混改、深化机制改革所作出的积极探索，公司在体制机制创新中谋突破，在改革中谋发展，不断打造更高效更灵活的经营体系，未来不排除还将在混改背景下引入战略投资者，进一步激发企业内生动力。而透过一系列的改革，公司也将以更加优异的经营业绩回馈社会，成为央地国企混改的引领性、标杆性企业。

最后再关注到涉及整个行业的模式创新上，就绿地香港而言，其巩固房地产开发主业的同时，也正在不断积极推进"房地产+"战略，打造产业协同效应，其构建了全生命周期产业链，同时涉足大健康、教育产业等多个产业业务板块。未来随着公司在机制创新和模式创新上不断发力，公司也将迎来房地产转型背景之下的全新蜕变，其价值更有望实现全面释放。

六、结语

回顾今年上半年，房地产市场受到新冠肺炎疫情的冲击，各地项目停工停建，多个售楼处关闭，但绿地香港扛住了压力，在2月初即开展了全面复工，多个项目作为各省市内的首批复工项目被政府评为防疫典范。疫情作为企业经营状况的一面放大镜，绿地香港展现了强大的实力和成长韧性。当前伴随我国房地产业步入到行业发展的下半场阶段，市场竞争的加剧将带来行业集约化程度不断提升，企业需要在精细化管理，体制机制创新、品牌塑造等多方面下功夫，才能不断提升对股东的回报水平。就绿地香港而言，其依托精准的战略布局，数字化的大运营体系，大品牌低成本的优势，优秀的产品力，以及低杠杆、低净负债率带来的抗风险能力等种种优势，也将有望在一众房企之中脱颖而出，实现不断做大做强，为股东和社会创造更大的价值。

回归到资本市场，随着近期地产板块走强，市场对于地产股的偏好有望提升，根据华创证券的观点，目前房地产行业利润率、周转率、杠杆率三大基本面已经逐步改善，尤其随着地价/房价比的改善，融资成本下行，利润率已经阶段性见底，甚至部分优质房企的利润率或将见底回升。

从土地储备看，绿地香港在2020年上半年新增项目的可售货值同比增加逾86%，新增13幅地块，多数分布在长三角及云南的新一线及省会城市，具有极大的发展潜力，2020年下半年可售货源优质充足。考虑到当前疫情得到控制，经济复苏态势良好，同时下半年又将是房地产行业的传统销售高峰期，因此公司下半年的业绩增长也将得到较为坚实的支撑。公司的盈利表现长期优秀，相信后续伴随整个行业业绩回暖利润率回升，公司也将有望得到资本更多的关注。

当前公司的估值处于历史低位，并远低于行业平均水平，动态市盈率仅在2.6倍，而行业均值在7倍左右，同体量的行业内公司估值也多在4倍以上，可见公司的股价当下已经处在黄金坑之中。此外公司还兼具高成长、高股息特征，近年来每股股利和每股盈利稳步提升，分红指标持续向好，这也进一步夯实了投资安全边际，结合当前股价测算的股息率已经达到9.54%，大幅优于行业内一众公司，较高的股息率也意味着，即便不考虑股价上涨因素，其收益也将大幅超过当前银行一年期定期存款。

数据来源: wind

伴随市场对房地产偏好抬升叠加基本面改善的不断验证，相信绿地香港后续在二级市场的表现也将看点十足。

数据来源: wind