沈建光等：金银大涨为哪般？

　　 题：《沈建光等：金银大涨为哪般？》

　　作者 沈建光(京东数科首席经济学家、研究院院长)季恒(京东数科研究院高级研究员)

　　金银开启加速上扬走势。截至7月30日，黄金最高触及1981美元，月内最大涨幅11.3%，时隔9年再创历史新高；白银罕见暴涨，一举突破2016年英国脱欧高点21.13美元及多个整数关口，最高升至26.2美元，创2013年4月以来新高，月内最大涨幅44%。而此前，金价在过去4个月持续走出震荡上涨行情。

　　金银因何上涨？

　　金银，特别是黄金具有货币、商品、金融等多重属性，长期来看保值的主要原因在于其在货币制度交替、经济政治动荡或国际储备货币大幅贬值时期大幅攀升。当前，欧美多国宽松货币政策持续加码，作为国际储备货币的美元指数不断下行；而疫情在美洲大陆等多地高烧不退，经济复苏趋缓，美国深陷实际负利率，多重利好因素影响下贵金属持续攀升。

　　不断升温的地缘政治问题加剧了经济政治动荡，也推动金价不断走高。市场避险情绪快速升温，美国VIX指数一改多日回落态势，自23.83升至29上方。

　　宽松的货币政策持续加码

　　7月21日，欧盟领导人就经济救助方案达成一致，将设立总额7500亿欧元的恢复基金，其中3900亿欧元作为无偿拨款，用于资助成员国疫后重建。与此同时，美国2.9万亿救助法案资金即将告罄，新一轮救助箭在弦上。美国财政部长表示，这一新计划的规模至少在1万亿美元，民主党提案更是高达3.3万亿美元。上述政策的背后，是欧洲主要国家长期负利率和欧央行资产购买计划，是美联储“不设上限”的资产负债表，宽松的货币政策买单后将转嫁相应的货币及所有持有人。贵金属的上涨，是对过度使用宽松货币政策的反应，是对法定货币信用和购买力的警示，曾为多年货币之矛的金银，正在充当货币政策“吹哨人”。

　　美元大幅贬值，美国深陷实际负利率

　　一方面美国宽松货币政策持续、财政赤字不断上升，3月流动性危机解除后，美元指数持续下行；另一方面，主要衡量美元指数的欧元则在欧洲复苏基金助推下本周大幅走强，美元指数自96上方快速下探。美元大幅贬值，同样利好黄金。

　　黄金对抗通胀，长期以来与美债实际利率具有明显的负相关。当投资债券可以获得更高的收益时，黄金会被抛弃；而反之若投资债券收益难以覆盖通胀成本时，黄金则会受到追捧。由于美国疫情持续爆发，经济重启暂停，联储预期名义利率将在0轴附近，持续到2022年。世界主要生产国复苏和主要资源国因疫情限制生产，上游原材料价格正逐步回升，加之宽松的货币和财政刺激，通胀预期升温，美债实际利率或长期深陷负区间。2009年至2011年上一轮明显的美债实际利率下行时期，金价也曾快速拉升，预计本轮历史仍将重演。

　　为何白银涨幅明显超越黄金？

　　3月以来，金银比自历史最高的121.9一路跌至83一线，银价在3个多月的时间内翻倍。由于白银兼具贵金属和工业属性，除受益于金价上涨逻辑外，还会受到实物供需矛盾、对通胀高弹性等因素的额外影响。第一，白银兼具工业属性。与黄金主要用于价值储藏和投资不同，60%以上的白银用于工业和摄影，白银历史走势与有色金属也有许多同步。第二，疫情致矿银供给萎缩。疫情主要肆虐的拉丁美洲，生产了世界上60%以上的矿产银，疫情使不少当地矿区停产，给白银供应造成巨大影响。第三，白银对通胀的弹性更高。历史上通胀预期上升时，白银的表现往往优于黄金，通胀和金银比具有明显的负向关系。近期美国通胀预期快速上升，也促使了银价暴力拉升。

　　面对历史高位，未来是否还会继续上行？

　　展望未来，想象空间可以更高。首先，2008年金融危机时，美联储先后开启四轮QE(Quantitative Easing，量化宽松)，期间金价自700美元升至1900美元；自今年3月23日美联储开启无限量化宽松模式以来，其资产负债表迅速自3.8万亿美元飙升至7.1万亿美元，市场预期2020年底之前可能进一步升至8.5万亿美元，历史或正在重演。其次，自1971年8月美国退出布雷顿森林体系以来，黄金价格一直围绕美国M2增长运行，而当前美国M2正在快速走高。最后，美国疫情持续，救助计划必将接续，疲软的复苏和持续扩大的双赤字必将压制美元指数。

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