浪潮信息再融资之惑 股权融资隔年一笔

浪潮信息再融资之惑

公司近年来发起的三轮融资约50亿元，在货币资金宽裕情况下再次配股融资，高增长、高融资模式在资本市场引起争议。

2018年，浪潮信息（000977.SZ）的扣非净利润为6.13亿元，较上年同期增长83.7%；营业收入为469.41亿元，同比增长84.2%。2014-2018年，浪潮信息普通股现金分红占归属于普通股股东净利润的比例在10.4%至12.1%。2013年至今，公司每隔一年发起一笔股权融资，累计金额约50亿元，根据2019年7月18日的最新公告，公司计划配股募资20亿元。

公司方面指出，浪潮信息开展的股权融资既支撑了业务规模增长，也保持了资产负债率的相对稳定。近年来，公司的业务快速发展，营业收入从2012年的21.91亿元快速增长至2018年的469.41亿元；2018年浪潮x86服务器出货量、销售额均居全球前三、中国第一，增速全球第一；2019年一季度，公司的营业收入较上年同期增长27.4%。这些发展均体现了股权融资的优势。

薄利多销？

在2012年之前的十年里，浪潮信息营收规模始终在10亿元左右徘徊；2012-2016年，公司营收规模有所突破，每年保持20亿元以上的增长；2017年营收为254.88亿元，同比增长率为101.2%；2018年营收为469.41亿元，增长率为84.2%。然而，公司的销售毛利率自2012年起一路下滑，2013-2016年分别为17.1%、14.2%、15.5%和13.7%，近两年毛利率仅为11%左右。且不论公司的直接竞争对手IBM（IBM.N）、戴尔科技（DELL.N）和惠普公司（HPQ.N）的销售毛利率分别在46.4%、27.7%和18.3%左右，即使与国内生产和销售计算机设备及信息技术的上市公司相比，浪潮信息的毛利率也显得过低，同方股份（600100.SH）、中国长城（000066.SZ）和中科曙光（603019.SH）2018年的销售毛利率分别为20.6%、21.9%和18.3%。

根据Wind数据，2013-2018年，浪潮信息销售费用、管理费用和财务费用占营业收入的比例从14.1%下降至8.5%，体现出一定程度的规模效应。随着营收规模的增长，浪潮信息的资产减值损失也随之增加，2016-2018年，公司的资产减值损失依次为4.03亿元、2.68亿元和5.10亿元。

不容忽视的是，浪潮信息经营活动产生的现金流量净额自2012年至2015年持续为负，其中2013年甚至达到-8.25亿元，与该年度1.45亿元的净利润反差巨大，经营性净现金流在2016年有所回暖，金额为7199万元，但仍与该年度2.84亿元的净利润存在差距。2017年和2018年，公司经营活动产生的现金流量净额逆转，分别达到2.55亿元和13.30亿元，究其原因，系公司开展了应收账款保理业务。2017年11月，浪潮信息决定拟向银行等金融机构申请办理应收账款的无追索权保理业务，累计发生额不超过25亿元；年报显示该年度公司因金融资产转移而终止确认的应收账款为18.64亿元。2018年11月，公司再次决定办理应收账款无追索权保理业务，累计发生额不超过30亿元；该年度因金融资产转移而终止确认的应收账款为32.06亿元，与终止确认相关的损失为2616万元，保理保证金为2.78亿元。若没有保理业务的支持，公司的经营性现金流净值会依然为负。

而前文提到的国内同行中，2018年，中国长城向香港汇丰银行办理了800万美元应收账款保理；中科曙光办理了2.90亿元的不附追索权应收账款保理，与中国进出口银行办理了7000万元的有追索权保理，2018年，公司经营活动产生的现金流量净额为6.31亿元。可见该业务对同行公司来说仅为应急，那么，浪潮信息依靠巨额保理业务扭转经营性净现金流符合行业发展逻辑吗？浪潮信息在年报中没有披露办理该业务的细节。公司方面表示，浪潮信息在股东授权额度范围内办理应收账款保理业务，实际保理金额占营收比例较低，具有合理性；业务规模增长迅速影响到经营性现金流量净额是符合企业经营逻辑的。

股权融资隔年一笔

近日，浪潮信息发布2019年配股公开发行证券预案称，本次配股募集资金总额不超过20亿元，扣除发行费用后，将全部用于偿还银行贷款和补充流动资金。这一举措延续了公司每隔一年向资本市场融资一次的惯例。

2013年和2015年，浪潮信息发起了两次非公开发行，均在一年后实施，募集资金净额分别为9.73亿元和9.78亿元，2017年，公司向普通股股东配股募集了29.64亿元资金。难以否认公司扩大经营依靠融资补血的事实。

2013年，浪潮信息的募投项目为关键应用主机产业化项目、大数据一体机产业化项目和补充流动资金。其中关键应用主机产业化项目计划总投资7.93亿元，项目建设期为两年，第三年投产70%，第四年达产；达产后将新增年营业收入为7.74亿元，净利润为1.40亿元。大数据一体机产业化项目计划总投资2.24亿元，建设期为两年，第三年投产70%，第四年达产；达产后将新增年营业收入3.60亿元，年净利润为7322万元。

募集资金发挥的实际作用更多体现在补充流动资金上。2014年4月，公司由募集资金专户转出4.3亿元暂时补充流动资金，并于2015年3月归还；2014年3月，公司决定使用不超过3亿元闲置募集资金购买银行保本理财产品，该额度在12个月内滚动使用；2015年3月，公司决定在保证募投项目建设资金需求的前提下，再次使用部分闲置募集资金暂时补充流动资金，金额不超过3.3亿元，期限不超过12个月。

2015年的非公开发行也为公司补充流动资金提供了便利，截至2018年12月，公司累计使用了8.28亿元闲置募集资金暂时补充流动资金，均已归还。

2017年的配股公开发行预案显示，公司拟使用募集资金17.8亿元补充流动资金、10亿元用于偿还银行贷款，2.1亿元用于模块化数据中心研发与产业化项目，1.1亿元用于全闪存阵列研发与产业化项目。根据2019年7月的募集资金使用情况报告，浪潮信息多次使用募集资金暂时补充流动资金，截至2019年3月仍有2.11亿元尚未归还。另一方面，配股募投项目进展迟缓，2018年年报显示，上述两个项目达到预定可使用状态日期为2019年7月，投资进度分别为14.1%和20.2%。

为未来业务储备资金？

定增和配股不能完全满足浪潮信息的资金需求。2018年，公司通过发行短期和中期票据的方式募资32亿元，而资产负债率由2017年年末的59.3%上升至2018年年末的63.6%，2019年5月，公司再次发行短期融资券募资10亿元。从2018年年报来看，公司账面不缺钱，年末的货币资金为55.35亿元，是上年同期的2.30倍；其他流动资产中的银行理财产品金额为32.09亿元，比上年同期多2.09亿元。年报显示，2017年浪潮信息的委托理财金额累计为189.08亿元，报告期实际损益为3497万元；2018年公司委托理财金额累计为332.07亿元，报告期实际损益为7983万元。公司方面表示，委托理财期限较短、较为灵活，既满足了公司经营资金的调配需要，也使暂时闲置的资金获得了稳健的收益。

浪潮信息存在较大金额的资金用于理财的现象，公司货币资金显得相对宽裕，配股融资不那么迫切。公司方面表示，从企业经营角度讲，负债率超过65%后业务合作会受限。且公司判断2019年下半年业务体量会扩大，因此需要提前部署降低资产负债率。为了改善资产负债结构，结合公司发展现状，浪潮信息选择配股作为再融资工具。

此外，浪潮信息对关联方和经销商厚爱有加。委内瑞拉工业科技有限公司（下称“VIT”）曾受浪潮信息的大股东浪潮集团有限公司控制，2012-2014年，该公司系上市公司的第一大客户，公司对其销售额为7.71亿元、6.37亿元和7.10亿元，占年度销售总额的35.2%、15.1%和9.7%。2016年年报披露，浪潮信息的子公司山东浪潮进出口有限公司向VIT主要出口IT终端等产品，近年来委内瑞拉国内外汇额度极其紧张，通货膨胀严重，受此影响，VIT无法进行正常换汇从而拖欠对公司的货款，为控制业务风险，公司已于2016年年初全面暂停了对VIT的出口业务。

然而，2017年和2018年，公司依旧向VIT销售产品，关联交易明细披露，公司向其销售计算机散件的金额分别为1.69亿元和1.62亿元；2018年度公司对VIT的应收账款为3.03亿元，坏账准备为2.87亿元。

2014年起，浪潮信息与银行签署合作协议，银行为公司推荐的符合融资要求的经销商提供贷款业务，该贷款全部用于经销商向公司支付采购货款；2018年8月，公司将为经销商提供的担保额度由1亿元增至3亿元。公司方面表示，云服务器和AI是浪潮业务快速增长的直接原因，浪潮的增长是内生性的，推动浪潮服务器业务规模持续扩大，需要公司未来持续为业务发展提供强有力的资金保障。