怎样理性看待债市风险？一文Get五届金牛基金经理眼里的债市投资核心

“没有人可以一直精确地预测市场，如果一种高风险情形发生的概率已经很大，即使感觉时间尚早，也应该及早躲避。”银华基金投资三部公募投资总监、银华招利拟任基金经理 邹维娜《投资时报》记者 邓妍一石激起千层浪。用这句话来形容近期部分AAA高评级地方国企债券接连发生违约，致债券价格大幅调整，相关金融产品净值持续波动，进而引发信用债市场剧烈震荡，部分债券基金发生明显波动的蝴蝶效应，或许再合适不过。风波之中，有关债券市场是否还具有投资价值、债券基金是否安全等讨论甚嚣尘上，究竟该如何正确看待这些争论？近期债券市场震荡加剧之后，是否出现了新的投资价值？究竟该如何挑选债券基金？带着上述疑问，《投资时报》记者专访了银华基金(博客,微博)投资三部公募投资总监、银华招利拟任基金经理邹维娜。在邹维娜看来，近期事件对债券市场长远发展并非坏事。她认为，由于信息不对称、国企“信仰”仍存、AAA评级企业泛滥等现象存在，部分信用债定价仍有不合理之处。经历过近期事件后，投资者对信用风险的重视程度必然会显著提升，信用研究体系可能随之变化，盲目信用下沉的投资者或趋于减少。“未来信用风险定价有望更加市场化，而公募基金等专业化机构在信用研究与定价能力方面的优势将得到更明显体现。”记者注意到，对于近期债券市场震荡加剧，邹维娜透露，短期内她在债市投资中将采取中性策略，但债券较股票更具配置价值，债券市场的中长期配置价值逐渐提升。在经历剧烈调整之后，债券市场风险有所释放，债券收益率与政策利率、资金利率以及海外利率水平相比，逐渐开始具有吸引力。信用风险定价将更市场化近期债券市场出现的较大幅度波动，再次成为市场焦点。《投资时报》记者梳理发现，触发此轮债券市场调整的因素，主要来自信用债市场。由于部分信用债发行人发生违约事件，随着“AAA信仰”的崩塌，局部恐慌情绪有所蔓延。信用债收益率水平短期内快速上行了30至40bp，曲线形态进一步平坦化，这也使得债券型基金净值受到了不小程度的回撤。据统计，仅仅在11月9日至16日期间，超过7成的偏债型基金净值出现下跌，其中14只区间跌幅在4%以上。邹维娜向记者指出，短期来看，信用风险事件对市场构成了一定扰动。表现之一是，市场担忧情绪超过了相关发行主体本身，扩散为对部分行业、地域乃至弱资质地方国企属性信用债的担忧，影响范围较大；其二，受投资者情绪趋于谨慎的影响，信用债一级市场融资难度有所加大，取消发行、延期发行的数量增多；其三，在谨慎情绪之下，部分市场机构收紧质押融资标准，一些资管产品可能遇到赎回，加剧了流动性摩擦，导致利率债和中高资质信用债价格也受到影响。在她看来，随着市场逐渐消化事件冲击，短期市场扰动或已基本告一段落，最近几个交易日的银行间市场资金面明显好转，利率债和好资质公司债收益率走势大体企稳。究竟该如何应对此种波动？邹维娜表示，短期可采取中性态度应对，未来一段时间债券类资产将出现投资机会，可以逐渐以更积极的态度看待市场，但要控制信用风险敞口，避免盲目下沉。“经济下行周期中，实体企业抗风险能力本就偏弱，而新冠疫情冲击面广，部分企业盈利能力和偿债能力进一步弱化。叠加较强的金融监管，部分弱资质、高杠杆企业的流动性风险凸显，债券违约事件仍将不断爆发。因此，对信用风险我们会始终保持偏谨慎的态度，投资组合持仓依然以中高等级信用债为主。”不过，邹维娜也指出，在利率中枢仍维持下行的长期趋势下，债券市场在经历剧烈调整之后风险有所释放，债券收益率与资金利率、海外利率水平相比逐渐开始具有吸引力，她判断说，债券中长期配置价值逐渐提升，且机构资金的配置型需求也在凸显。始终坚持严格管理信用风险毋庸置疑，突如其来的市场扰动，对资产管理者是场大考。《投资时报》记者注意到，银华基金始终坚持严格管理信用风险，一直高度重视信评体系建设，拥有经验丰富的信评团队配置、完善的信评方法论和业务流程，以及自主研发的先进IT系统，信用风险甄别能力强。从投资团队看，银华基金固收团队架构完善，团队成员超过85人，是基金业内最大的团队之一。“凡事预则立，不预则废。”面对市场行情的不确定性，邹维娜所带领的团队一直坚持严控信用风险，团队持仓信用债从未出现违约风险。据邹维娜介绍，银华基金公募债基团队在信用风险管理上主要采用自上而下与自下而上相结合的方式。“自上而下”，是指基于对经济形势、货币信用环境与监管政策等宏观因素的长周期判断，决定组合整体的风险暴露水平；“自下而上”，则是指在发行主体和个券层面进行筛选把关，在投资实践中高度重视内部评级，依托公司内部强大的信用评级体系和基金经理的丰富投资经验，确保构建的投资组合符合“自上而下”视角下确立的风险目标。“在我们的投资理念中，把评估风险放在首位，之后再看收益。我们坚持以配置的思路做投资，敬畏市场也敢于逆向操作，在信息的全面性和决策的冒险性之间寻找平衡，同时避免频繁波段操作。”邹维娜认为，债券市场尤其是信用债市场，由于整体流动性不强，不能指望自己“跑得比别人快”，对风险的防范要打出提前量。“没有人可以一直精确地预测市场，如果一种高风险情形发生的概率已经很大，即使感觉时间尚早，也应该及早躲避。”据了解，正是银华基金一贯的风险控制方法和始终坚守的重视风险投资的理念，让该公司旗下固定收益投资历史业绩稳定且优异。以邹维娜为例，她曾五度获得金牛奖，管理的纯债基金历经股市及债市调整波动，连续5年均获正收益，且长期超越基准收益。银河数据显示，截至11月13日，邹维娜管理银华信用四季红任职7年多总回报55.81%，年化回报达到6.28%，不仅超过同期中证综合债近200BP，在同类型的中长期纯债型基金中也名列前茅。进军2.0 版“固收+”记者注意到，在长期业绩方面，银华基金公募债基团队的“固收+”代表作品——银华汇利基金年年均为正收益，且每年收益均超过5.6%，是2016年以来唯一一只每年收益均超过5.6%的主动管理型公募基金。银河数据显示，银华汇利自2015年5月14日成立以来（截止今年11月23日），总回报为62.20%，年化收益率达到9.13%；此外，其收益体验也较佳，银华汇利自2017年初采用银华“固收+”策略以来历年最大回撤均小于1.8%，比同类偏债混合型基金具有更好的风险控制能力。《投资时报》记者调研了解到，目前“固收+”产品正成为投资者追求的目标，今年在公共卫生事件引发全球股市剧烈震荡的背景下，在投资者求稳及避险心理下，“固收+”产品获得了大规模发展。什么是“固收+”？查阅资料可知，“固收+”是一种投资策略，即大部分资产投资于债券等固定收益类资产，在争取基础收益的基础上，寻找多种策略（即“+”的概念）中确定性较强的机会，以固收打底，以风险资产增强收益，均衡布局多类资产，在更低波动水平上追求长期更优回报。邹维娜向记者介绍说，银华基金的“固定+”策略是以收益确定性更强、风险更小的债券资产贡献基础收益，股票、股指期货、国债期货、可转债、打新、定增等策略增强收益。目前银华基金在业绩优良的1.0 版“固收+”基础上，又推出了升级的2.0 版。最新推出的2.0 版“固收+”代表作、邹维娜为拟任基金经理的银华招利，其权益策略升级为主动管理股票策略，将依托银华基金平台优异的权益资产投研能力，找准景气度向上的结构性机会，替代原有的指数跟踪策略，力求在β的基础上增加α收益。邹维娜透露，银华招利仍将以“固收+”策略运作，会以经济和市场走势作为资产配置方向，并基于此对持仓资产比例进行灵活调整，特别是股票和债券两类资产。她预期银华招利的收益水平可能略高于纯债基金，但会非常注重风险和回撤管理。此外，她认为，在资管新规转型的大潮流之下，银行理财产品收益率不断下滑与客户对稳健收益的追求之间的矛盾，将使得“固收+”产品迎来绝佳的发展时机。 （责任编辑：王治强 HF013）