鲁政委：复苏速度放缓—6月宏观经济指标预测与7月政策前瞻

　　本文作者：鲁政委（兴业银行(行情601166,诊股)首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）、郭于玮、蒋冬英、张文达

　　2020年6月的主要宏观数据将在2020年7月10日前后陆续发布。我们在此对相关宏观数据进行前瞻，并以此为基础对2020年7月的政策情况给出研判。

　　数字格局：复苏速度放缓。增长方面，由于雨水天气影响施工进度，且工业增加值和社会消费品零售的同比基数偏高，虽然6月固定资产投资、社会消费品零售和工业增加值同比有望进一步上升，但改善的幅度或小于5月；物价方面，基建提速或带动6月PPI环比转正，6月PPI同比降幅大概率收窄，需求改善使6月肉类与蔬菜价格超季节性上涨，CPI同比可能有小幅反弹的风险。

　　情绪预期：疫情反复牵动市场情绪。6月下旬美国新冠单日新增病例数量再度上升并突破前高。6月国内部分地区疫情也出现反复的迹象。疫情的反复或影响经济活恢复的进程，并对市场情绪产生扰动。

　　政策预期：年中政治局会议为下半年经济政策定调。6月央行加大公开市场操作力度，资金面不再进一步收紧。从逆回购加权平均期限来看，6月逆回购平均期限低于过去的跨季时点，或折射出央行不愿过度抬升资金成本。考虑到7月特别国债发行量较高，6月17日国常会提出的降准可能在7月落地。政治局会议或于7月召开，并对下半年宏观经济政策做出安排。在经济指标边际改善，但疫情仍存反复风险的情况下，我们需密切关注年中政治局会议对当前经济形势的判断和对下半年经济政策的部署。

　　官方PMI：50.3%，较上月回落0.3个百分点

　　尽管3月至5月PMI连续3个月处于枯荣线以上，但PMI不同分项的表现显著分化：一方面，3至5月生产分项持续处于2008年以来55%分位数以上；另一方面，同期新出口订单持续处于2008年以来34%分位数以下。新订单分项的表现好于新出口订单分项，但也明显低于生产分项。这反映出，在疫情之后我国制造业生产的恢复快于需求。在复工复产率已经较高，而需求恢复偏慢的背景下，生产改善的速度或放缓。高频数据也显示，6月中上旬5大电厂发电耗煤环比涨幅较5月有所下降。因此，6月PMI或下降至50.3%。

　　工业增加值同比：4.6%，较上月提高0.2个百分点

　　历史数据显示，工业增加值同比与商品零售同比的走势密切相关。随着疫情后居民消费的恢复，6月商品零售同比增速有望继续回升，带动工业生产加快。然而，考虑到2019年同期基数偏高，工业增加值同比回升的幅度或有限。总体来看，6月工业增加值同比或小幅回升至4.6%。

　　固定资产投资同比：-3.2%，较上月提高2.9个百分点

　　6月南方多地雨水天气持续，一定程度上影响项目施工进度。高频数据显示，6月螺纹钢的消费量环比有所下滑，固定资产投资同比增速回升或有所放缓。但5月挖掘机当月产量同比增速达到82.3%，后续基建投资空间仍大。

　　社会消费品零售同比：-0.8%，较上月提高2.0个百分点

　　随着疫情影响的弱化，居民消费有望进一步恢复，加之社会消费品零售同比增速具有一定的季节性特征，6月社零同比有望继续改善。然而，社零改善的幅度可能低于5月：一方面，高频数据显示6月中上旬乘用车零售同比较5月下降；另一方面，网上消费的快速回升是带动4、5月社零增速提高的重要力量，但5月实物商品网上零售额同比增速达到23.2%，已经高于2019年全年19.5%的增速，其上升的速度或将放缓。

　　出口同比：-2.0%，较上月回升1.3个百分点

　　进口同比：-6.0%，较上月回升10.7个百分点

　　在出口方面：低基数效应叠加海外需求重启带动出口同比回升。一方面，从出口翘尾看，6月出口翘尾为12.4%，较5月高出0.9个百分点；另一方面，从海外需求看，随着欧美经济体逐步解封，欧美需求持续改善。以欧元区为例，6月ZEW经济景气指数回升至58.6，折射欧元区经济回暖。

　　在进口方面，翘尾走高叠加内需改善带动进口降幅收窄。一方面，从进口翘尾看，6月进口翘尾较前月回升6.8个百分点至17.5%；另一方面，进入6月BDI指数大幅上行，全球铁矿石、水泥、谷物等资源运输需求上涨，而中国作为全球主要大宗商品进口国，进口增速或有所恢复。

　　PPI同比：-3.2%，较上月提高0.5个百分点

　　CPI同比：2.5%，较上月提高0.1个百分点

　　工业品方面，得益于基建投资的提速，6月钢价环比涨幅较5月扩大。同时，5月以来国际原油价格的回升的影响也有望在6月PPI中得到进一步的体现。总体来看，6月PPI同比有望提高至-3.2%左右。

　　消费品方面，6月中上旬猪肉价格和蔬菜价格均出现超季节性的上升，折射出餐饮消费有所改善，带动食品需求上升。此外，北京疫情出现反复，影响了市场对进口肉类和冷冻肉类的需求，使市场对鲜猪肉的需求增加，进一步推升了猪肉价格。因此，6月CPI同比可能较上月小幅提高0.1个百分点，但年内CPI同比下行的趋势难以扭转。

　　新增人民币贷款：2.0万亿，较上月提高约5200亿

　　新增社会融资规模：3.1万亿，较上月下降约907亿

　　信贷方面，6月新增贷款规模往往会出现季节性的增长。预计6月新增贷款规模可能在2万亿左右，带动贷款同比增速提高0.1个百分点至13.3%。政府债券融资方面，由于地方政府专项债在5月密集发行，6月政府债券净融资规模将低于5月。总体来看，6月新增社融规模可能为3.1万亿。

　　M1同比：6.8%，与上月持平

　　M2同比：11.3%，较上月提高0.2个百分点

　　M1方面，6月中上旬30大中城市商品房销售同比较5月小幅提高，有利于居民存款向单位存款的转化。然而，由于去年同期基数偏高，6月M1同比可能与5月持平。

　　M2方面，信用扩张的加快有利于货币增长，因此，社融同比上升往往能带动M2同比提速。不过，5月地方债密集发行使财政支出增长偏快，导致5月M2同比未能随社融提高。随着地方债募集资金逐步投入使用，6月M2同比有望上升。

　　7月DR007：1.96%，与6月预估值持平

　　7月NCD 3M：2.34%，较6月预估值提高18bp

　　6月以来，央行加大公开市场投放力度，将DR007稳定在1.95%上下。值得注意的是，2020年6月央行更多地通过7天与14天逆回购的搭配来投放流动性。与过去的跨季时点相比，2020年6月的逆回购加权平均期限较短。这从侧面反映出，央行可能希望通过更多地使用7天逆回购来避免资金成本过度抬升。由此来看，资金面的边际收紧可能暂告一段落。7月DR007中枢可能与6月相当。不过，随着市场降息预期的弱化，3个月与7天利率之差将面临上升的压力，7月NCD 3M中枢或高于6月。

　　同时，6月17日国常会提出降准安排，而7月特别国债发行量较高，央行可能在7月降准以对冲特别国债发行对流动性的影响。