朱振鑫：4月数据的一个重要信号——温水煮出来的周期

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 朱振鑫

每一次的周期轮动，总会有人抓住机会、乘势而起，也总有人遗憾错过、悔不当初。前者是少数，后者是大多数。

　　2014年大部分人不相信货币会大宽松，因为当时经济快速下行，但央行一直非常克制，坚持定向降准不降息，导致很多人对股市极度悲观。结果，完美错过2014年底到2015年中的5000点大水牛。

　　2015年大部分人不相信信用会扩张，因为当时央行十几次的降准降息，但钱就是不往实体去，也就是所谓的“脱实向虚”，导致很多人对房地产、周期股等实体性资产极度悲观。结果，完美错过2016年历史上最疯狂的一次房地产牛市、大宗商品牛市和周期股牛市。

　　2016-2017年大部分人不相信政策会收紧，因为当时经济增速并没有明显反弹，宽松的金融环境导致各类资产轮番炒作，投资者都在享受赚快钱的快乐，早就忘了风险。结果，完美错过逃顶机会，套在2018年的大熊市和爆雷潮里，很多人血本无归。

　　归根到底，大类资产周期不是一蹴而就，而是温水慢煮，事后看特别清楚，但身在其中你可能根本感知不到，一不小心就错过了上车下车的时机，这对于资产配置来说是致命的。

　　眼下，正是处于这样一个关键阶段。左边是货币宽松的经济萧条期，右边是信用扩张的经济复苏期，随时可能切换，甚至说已经在切换过程中。这两天的几个信号，非常重要。

　　第一个信号是融资在扩张。4月社会融资总量大增3万亿，比上年同期多1.42万亿，创下三年新高，主要是信贷和企业债增加的多，信贷中居民消费贷款和房贷都在恢复，这和消费补贴和地产回暖有关，企业债增加的多是因为利率低了，政府又要求加快落地项目。

　　第二个信号是基建在落地。挖掘机4月销量大涨60%，其中国内销量64.5%，基本也是近三年新高，业内预计后续还会供不应求，主要是疫情后基建需求明显增加。

　　第三个信号是债市对经济预期在好转。债券市场从4月底开始持续下跌，10年期国债收益率已经调整了14个bp，这说明机构已经对经济的预期在好转。

　　第四个信号是货币政策低于预期。央行发布的一季度货币政策报告对存款降息只字未提，市场预期的降息也一直没有落地。

　　第五个信号是消费刺激在发力。政府消费补贴力度加大，刺激汽车销量结束连续21个月下降的颓势，开始小幅增长。

　　第六个信号是政府加杠杆力度加大。除了327政治局会议提的特别国债，1万亿专项债也将在5月底前发完。

　　这些信号串在一起，你会发现都指向一个结论：刺激经济复苏的温水越来越热了，而且政策宽松的重点正在从货币宽松转向实体端的信用扩张，也就是说钱正在往实体流，这意味着经济萧条期已经步入后期，而经济复苏已经在蓄力。 

　　当然，目前温水显然还没有煮成沸水，宽松政策还没有完全释放，疫情的二次冲击还没结束，我们仍处于萧条期，经济下行的压力依然很大，货币宽松也还没有结束。从时点来说，还是有点类似于2015年那个阶段，还没到2016年的周期拐点。2016年2月最后一次降准算是上一轮周期的拐点，宣告了萧条期+货币宽松期的结束，正式进入复苏期+信用扩张期的组合，现在显然还没到那个时点。

　　周期切换什么时候完成，无法准确判断，快的话下半年，慢的话明年上半年，但方向是确定的，可重点关注一个信号：社融恢复的持续性，能否出现2016年的信用大爆发，当时主要是很多基建项目落地、地产投资也起来了。

　　对于投资者来说，资产配置永远要有前瞻性，我们必须对下个周期有所准备。如果经济周期转换到复苏周期，那么资产轮动的路径也非常清楚了：属于萧条期的资产将受冲击，比如靠估值渠道的股票、和经济负相关的债券等，属于复苏期的资产将受益，比如低估值的靠业绩驱动的股票、靠信贷推动的房地产等。这是理论上的大类轮动方向，和2016年类似，大家可以参考下面这张图，如果需要原始数据，可以扫码联系我们会员社群的小助手。

　　但未来的资产轮动肯定不会完全重复2016，两个原因：一是要在短期周期基础上考虑中长期因素的变化，比如现在的潜在增速肯定比2016年低，复苏会非常微弱，实体类资产反弹的力度也会大不如前。二是要在自身周期因素基础上考虑外部环境变化，今年外部疫情压力叠加美国大选压力，中美摩擦可能会再起波澜，这可能会延缓经济向复苏周期的切换。

　　第一，债券市场可能还有空间，但已经算是鸡肋区域，短期的性价比不高。今天有会员在社群里问持有的债券基金要不要赎回，我们其实在之前直播里讲过，现在算是止盈区间，过去一年债基的收益已经很不错了，平均6%收益，不少都在10%以上。

　　这次10Y国债从2.5调整到2.64，后面可能再涨回2.5，甚至更低，但空间已经不大了，而且随时可能调整。2016年那一轮经济复苏比较强，货币很快收紧，10Y国债从2016年10月到2018年1月一年多的时间里连续跌了120个bp，这次复苏肯定没那次强，也不如那次快，所以估计今年债券主要是震荡，明年可能是真正的调整期，而且调整幅度会明显小于上一轮。

　　第二，股票依然属于最好的资产之一，但内部风格会切换，分化会加剧。2019年以来主要是流动性驱动的估值修复，所以很多能讲估值故事的股票走的很好，尤其是科技股（说实话，真正好的科技股都不在A股，现在很多都是蹭概念，有点类似2015年蹭TMT和互联网+）。但如果信用加速扩张，流动性会从金融资产更多流向实体资产，股市会受到很大影响，整个风格会逐步从估值逻辑转向业绩逻辑，从估值牛变成价值牛，大盘股会跑赢小盘股，类似2016年。

　　但不同于2016年的是，那一波周期股非常强势，现在的周期股肯定做不到。一是即便经济复苏，强度也和2016没法比，中长期压力比那时候又大了许多，而且刺激的力度也远不如当时大；二是当时周期股还有一个重要的催化，就是供给侧改革导致供给快速收缩，涨价让钢铁这些周期性行业利润暴增。

　　第三，房地产市场会差异化回暖，但幅度会非常有限，城市间分化会非常大。上一轮基本是各地房价全线暴涨，多的翻1倍，比如少的也涨了50%，这次会有非常大的区别。核心城市和非核心城市会真正的分化，一方面核心城市会在流动性驱动下确定性回暖，深圳已经率先开涨，北京上海也已明显触底，但考虑到这次政策不会大松，和2016区别很大，估计能回升个10-20%就不错了，特别稀缺的房子也许能触及2017年的高点。另一方面，非核心城市不仅很难涨，可能还会跌，逻辑不再赘述，核心是人口流出+存量过剩。如果不是刚需，不要轻易再进入房市，作为投资的性价比较低，尤其是不要贪图便宜买公寓和大远郊；如果是刚需，现在是个不错的买房换房时机。

　　最后特别强调一点，不管是周期的波动，还是外部的扰动，都不会改变中国经济转型+利率下行的基本背景，以及资产配置的基本逻辑：一是提高股票资产占比、降低房地产占比；二是提高标准化债券资产占比、降低类固收非标产品占比；三是提高头部资产占比、降低尾部及腰部资产占比。沿着这几个大原则做资产配置，你的运气不会太差。